Das Bundesverfassungsgericht erklärt die Anleihekäufe der Notenbank für rechtswidrig. Es fehle ein Nachweis der Verhältnismäßigkeit.
Frankfurt/Main - Das Bundesverfassungsgericht wertet den Kauf von Staatsanleihen durch die Europäische Zentralbank (EZB) als klare Kompetenzüberschreitung. Eine Einstellung der als Reaktion auf die Corona-Krise gerade massiv ausgeweiteten Anleihekäufe erzwingt das Urteil jedoch nicht. Welche Folgen hat die Entscheidung? Ein Überblick.
Worüber musste Karlsruhe entscheiden?
Das Urteil bezieht sich auf ein 2015 aufgelegtes Kaufprogramm, unter dem Staatsanleihen im Volumen von mehr als zwei Billionen Euro erworben wurden. Bis Ende des Jahres sind Ausgaben im Umfang von noch einmal rund 300 Milliarden Euro geplant. Die Kläger warfen der EZB unter anderem vor, mit dem Kauf von Staatsanleihen gegen den EU-Vertrag zu verstoßen. Dieser verbietet den unmittelbaren Erwerb von Schuldtiteln der Mitgliedstaaten. Die EZB kauft die Papiere aus zweiter Hand, also von Banken und Investoren, die sie zuvor von den Finanzministerien erworben hatten. Überlagert wurde das Programm unter dem Kürzel PSPP (Public Sector Purchase Programme) zuletzt durch ein neues Kaufprogramm, das als Reaktion auf die Corona-Krise beschlossen wurde. Es heißt PEPP (Pandemic Emergency Programme) und war nicht Gegenstand des Verfahrens.
Warum wurde 2015 das PSPP aufgelegt?
Die EZB begründet das Programm mit ihrer zentralen Aufgabe, Preisstabilität zu gewährleisten. Nach ihrer Definition sollte dafür die Inflationsrate im Euroraum „unter, aber nahe zwei Prozent“ liegen – im mittelfristigen Durchschnitt. Als das Programm Anfang 2015 beschlossen wurde, lag die Teuerungsrate bereits zwei Jahre lang deutlich darunter. Ende 2018, als die Inflationsrate im Jahresmittel 1,8 Prozent erreicht hatte, legte die EZB die Wertpapierkäufe auf Eis. Da sich in der zweiten Jahreshälfte 2019 aber das Wirtschaftswachstum verlangsamte und auch der Preisauftrieb wieder nachließ, wurde das Programm im November reaktiviert.
Was kritisiert das Gericht?
Die Richter werfen der EZB vor, sie dürfe ihr Inflationsziel nicht um jeden Preis verfolgen. „Die unbedingte Verfolgung des währungspolitischen Ziels unter Ausblendung der mit dem Programm verbundenen wirtschaftspolitischen Auswirkungen missachtet offensichtlich den Grundsatz der Verhältnismäßigkeit“, heißt es in dem Urteil. Zu den wirtschaftlichen Folgen der Anleihekäufe zählt das Bundesverfassungsgericht die Auswirkungen auf Staatsverschuldung, Sparguthaben, Altersvorsorge und Immobilienpreise. Auch habe das Kaufprogramm marode Unternehmen künstlich am Leben erhalten. Der Hintergrund: Der massive Aufkauf von Staatsanleihen drückt das Zinsniveau. Darunter leiden Sparer, zugleich stieg wegen der günstigen Kredite die Nachfrage nach Immobilien und damit deren Preis. Staaten und Unternehmen wurde die Kreditaufnahme ebenfalls erleichtert.
Muss die EZB die Anleihekäufe nun einstellen?
Nein, so weit reicht der Arm des Bundesverfassungsgerichts nicht. Karlsruhe hat allerdings der Bundesbank untersagt, an der Umsetzung des PSPP weiter mitzuwirken. Da die Wertpapierkäufe überwiegend von den nationalen Notenbanken abgewickelt werden und die Bundesbank dabei eine zentrale Rolle spielt, wäre ihr Ausstieg für die EZB ein herber Schlag. Doch die Richter haben eine Hintertür offengelassen: Wenn die EZB binnen drei Monaten in einem Ratsbeschluss darlegt, dass die geldpolitischen Ziele des Programms eben nicht „außer Verhältnis zu den damit verbundenen wirtschafts- und fiskalpolitischen Auswirkungen“ stehen, dürfte auch die Bundesbank weiter Anleihekäufe tätigen. „Die EZB sollte in der Lage sein, diese Begründung zu liefern“, sagte dazu der Chef des Münchener Ifo-Instituts, Clemens Fuest. Die Notenbank kündigte für Dienstagabend eine Telefonkonferenz ihres obersten Entscheidungsgremiums, des EZB-Rats, an. Dort ist auch Bundesbankpräsident Jens Weidmann vertreten.
Was ist mit dem Verbot, den Staat durch die Notenpresse zu finanzieren?
Nach Ansicht des Bundesverfassungsgerichts ist „eine offenkundige Umgehung“ dieses Verbots „nicht feststellbar“. Denn beim Kauf von Staatsanleihen unter dem PSPP werden die Ausgaben auf Schuldtitel aller Euroländer verteilt – nach einem Schlüssel, der sich, vereinfacht gesagt, aus der Größe der 19 Volkswirtschaften ergibt. Überdies erwirbt das Eurosystem von jedem einzelnen Land maximal ein Drittel der umlaufenden Schuldtitel. Beides zusammen verhindere, dass „selektive Maßnahmen zugunsten einzelner Mitgliedstaaten getroffen werden und dass das Eurosystem zum Mehrheitsgläubiger eines Mitgliedstaats wird“, urteilen die Richter. Das Brisante an dieser Aussage: Beim Notfallprogramm PEPP gelten die genannten Regeln nicht oder nur eingeschränkt.
Was bedeutet das für den Kampf gegen die Corona-Krise?
Da sich das Urteil nicht direkt auf das PEPP bezieht, bräuchte die EZB die Standards hierfür theoretisch auch nicht anzuziehen. Wenn die Notenbank bei den neuen Anleihekäufen allerdings erheblich von den Regeln abweichen sollte, die das Bundesverfassungsgericht für das alte Programm gerade als so bedeutsam eingestuft hat, wäre eine neue Klage wahrscheinlich, meint Holger Schmieding von der Privatbank Berenberg. Die Verhältnismäßigkeit des Notfallprogramms dürfte hingegen leichter nachzuweisen sein als bei den früheren Anleihekäufen.
Wie reagieren die Börsen?
Der Euro verlor gegenüber dem Dollar ein halbes Prozent – ein Zeichen, dass sich Anleger um die Flexibilität der EZB sorgen. Im Rahmen des Notfallprogramms PEPP hat sich die Notenbank die Freiheit genommen, zunächst vor allem Staatsanleihen von Ländern zu kaufen, die von der Corona-Krise besonders schwer betroffen sind – wie Italien oder Spanien. Sollte sie als Reaktion auf das Karlsruher Urteil nun zurückhaltender agieren, könnte das besonders für das hoch verschuldete Italien zum Problem werden. Italienische Staatsanleihen gerieten am Dienstag unter Verkaufsdruck, die Renditen – die sich bei Anleihen entgegengesetzt zu den Kursen bewegen – legten leicht zu. An den Aktienmärkten wurde die Stimmung durch das Urteil allerdings nur kurz gedämpft: Der Deutsche Aktienindex Dax und der europäische Leitindex Euro Stoxx 50 legten im Tagesverlauf deutlich zu.
ist zuletzt allerdings in den Hintergrund gerückt, weil die Notenbank als Reaktion auf die Corona-Krise ein weiteres aufgelegt hat: Das PEPP (Pandemic Emergency Programme). Das PEPP, über das dieses Jahr 750 Milliarden Euro in Wertpapierkäufe fließen sollen, war nicht Gegenstand des Verfahrens.
Warum wurde das EAPP aufgelegt?
Die EZB begründet das Programm mit ihrer zentralen Aufgabe, Preisstabilität zu gewährleisten. Nach ihrer Definition sollte dafür die Inflationsrate im Euroraum „unter, aber nahe zwei Prozent“ liegen – im mittelfristigen Durchschnitt. Als das Programm Anfang 2015 beschlossen wurde, lag die Teuerungsrate bereits zwei Jahre lang deutlich darunter. Ende 2018, als die Inflationsrate im Jahresmittel 1,8 Prozent erreicht hatte, legte die EZB die Wertpapierkäufe auf Eis. Da sich in der zweiten Jahreshälfte 2019 aber das Wirtschaftswachstum verlangsamte und auch der Preisauftrieb wieder nachließ, wurde das Programm im November reaktiviert.
Was kritisiert das Bundesverfassungsgericht?
Die Richter werfen der EZB vor, sie dürfe ihr Inflationsziel nicht um jeden Preis verfolgen. „Die unbedingte Verfolgung des währungspolitischen Ziels unter Ausblendung der mit dem Programm verbundenen wirtschaftspolitischen Auswirkungen missachtet offensichtlich den Grundsatz der Verhältnismäßigkeit“, heißt es in dem Urteil. Zu den wirtschaftlichen Folgen der Anleihekäufe zählt das Gericht die Auswirkungen auf Staatsverschuldung, Sparguthaben, Altersvorsorge und Immobilienpreise. Auch habe das Kaufprogramm marode Unternehmen künstlich am Leben erhalten.
Muss die EZB die Anleihekäufe nun einstellen?
Nein, so weit reicht der Arm des Bundesverfassungsgerichts nicht. Karlsruhe hat allerdings der Bundesbank untersagt, an der Umsetzung des EAPP weiter mitzuwirken. Da die Wertpapierkäufe überwiegend von den nationalen Notenbanken abgewickelt werden und die Bundesbank dabei eine zentrale Rolle spielt, wäre ihr Ausstieg für die EZB ein herber Schlag. Die Richter haben aber eine Hintertür offengelassen: Wenn die EZB binnen drei Monaten in einem Ratsbeschluss darlegt, dass die geldpolitischen Ziele des Programms eben nicht „außer Verhältnis zu den damit verbundenen wirtschafts- und fiskalpolitischen Auswirkungen“ stehen, dürfte auch die Bundesbank weiter Anleihekäufe tätigen. „Die EZB sollte in der Lage sein, diese Begründung zu liefern“, sagte dazu der Chef des Münchener Ifo-Instituts, Clemens Fuest.
Was ist mit dem Verbot der Staatsfinanzierung durch die Notenpresse?
Nach Ansicht des Bundesverfassungsgerichts ist „eine offenkundige Umgehung“ dieses Verbots „nicht feststellbar“. Denn beim Kauf von Staatsanleihen unter dem EAPP werden die Ausgaben auf Schuldtitel aller Euroländer verteilt – nach einem Schlüssel, der sich vereinfacht gesagt aus der Größe der 19 Volkswirtschaften ergibt. Überdies erwirbt das Eurosystem von jedem einzelnen Land maximal ein Drittel der umlaufenden Schuldtitel. Beides zusammen verhindere, dass „selektive Maßnahmen zugunsten einzelner Mitgliedstaaten getroffen werden und dass das Eurosystem zum Mehrheitsgläubiger eines Mitgliedstaats wird“, urteilen die Richter. Das Brisante an dieser Aussage: Beim Notfallprogramm PEPP gelten die genannten Regeln nicht oder nur eingeschränkt.
Was bedeutet das für den Kampf gegen die Corona-Krise?
Da sich das Urteil nicht direkt auf das PEPP bezieht, bräuchte die EZB die Standards hierfür theoretisch auch nicht anzuziehen. Wenn die Notenbank bei den neuen Anleihekäufen allerdings erheblich von den Regeln abweichen sollte, die das Bundesverfassungsgericht für das alte Programm gerade als so bedeutsam hervorgehobenen hat, wäre eine neue Klage wahrscheinlich, meint Holger Schmieding von der Privatbank Berenberg. Die Verhältnismäßigkeit des Notfallprogramms dürfte hingegen leichter nachzuweisen sein als bei den früheren Anleihekäufen.
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